CHRISTOPHE DONAY – Responsable de l’allocation d’actifs et de la recherche macroéconomique – Pictet Wealth Management
Quel rôle pour le private equity dans une stratégie d’allocation d’actifs?
Le private equity se caractérise par une dispersion particulièrement élevée entre la performance des gérants: pour générer de l’alpha, il est donc essentiel de savoir repérer les meilleurs. Les sociétés qui investissent régulièrement des capitaux et savent cibler des secteurs précis, des segments confidentiels et des stratégies uniques sont les mieux placées pour continuer de générer des rendements supérieurs à la moyenne.
Les rentabilités attendues du private equity ont diminué, mais restent supérieures à celles des sociétés cotées.
Le taux de rendement interne du private equity est moins élevé qu’au cours de la décennie écoulée, mais la prime par rapport aux actions liquides ne devrait pas disparaître. Sur les marchés privés, la création de valeur repose sur les compétences difficiles à automatiser ou à répliquer avec des stratégies passives à bas coût à l’heure actuelle, les valorisations du private equity sont élevées, et c’est précisément la raison pour laquelle il faut avoir recours à des professionnels capables de trouver des sources d’alpha. Mais les sociétés cotées ne sont pas en reste. De fait, le différentiel de
valorisation entre ces deux univers a convergé vers le haut, le private equity l’emportant d’une courte tête.
Les opérations de private equity sont souvent structurées comme des LBO (rachats avec effet de levier).
Depuis la crise de 2008, le coût de la dette (c’est-à-dire pour financer les LBO) est exceptionnellement bas. Comme il semble très peu probable que les banques centrales parviennent à normaliser totalement les taux au cours de la prochaine décennie, les conditions de financement des entreprises devraient rester porteuses.
En outre, contrairement à la période qui a précédé la crise, la majorité des opérations de private equity sont assorties de prêts à covenants (i. e. engagements divers imposés à l’emprunteur) limités, ce qui réduit les dégâts financiers potentiels que subiraient des investisseurs en private equity en cas de ralentissement économique. Alors que les taux variables étaient la règle avant la crise financière, environ 70% des prêts sont actuellement conclus à des taux faibles, et fixes: aucun risque de
hausse, donc, pour les investisseurs.
Si les prix des transactions sur les LBO de grande envergure frôlent les records et si le niveau moyen d’endettement est proche du précédent point haut, le coût de la dette reste nettement inférieur à celui du dernier cycle.
Leur taux de couverture n’est donc pas problématique à l’heure actuelle. Et compte tenu des perspectives, il ne le sera pas non plus à moyen terme.
En termes absolus, la force de frappe du private equity (c’est-à-dire les fonds à leur disposition pour investir) a atteint des sommets historiques: 1200 milliards de dollars selon Preqin (voir graphique). Le marché du private equity s’est cependant largement développé ces dernières années, la proportion de sociétés non cotées augmentant alors que le nombre de sociétés cotées reculait, notamment dans le secteur de la technologie, où les entreprises attendent plus longtemps avant de se lancer en bourse. Un certain nombre d’opportunités ne sont donc accessibles que par les marchés privés.
Horizon temporel et changement du cycle
Contrairement à la gestion traditionnelle, le private equity implique un décalage temporel entre levée de fonds et investissement. Les meilleurs gérants se distinguent par leur capacité à déployer des capitaux au bon moment, mais aussi à rester à l’écart quand la période est moins porteuse. Ainsi, même si certains millésimes sont moins rémunérateurs que d’autres, des gérants de private equity choisis avec soin réussiront en principe à générer de l’alpha.
Un investissement en private equity suit une courbe en «J». Il faut entre quatre et cinq ans pour déployer les capitaux, et huit ans pour atteindre
le point mort. Les flux de trésorerie sont généralement versés aux investisseurs au bout de 10 à 12 ans. C’est la raison pour laquelle il faut cibler l’exposition au private equity en fonction de la valeur nette d’inventaire et des différents engagements à payer, et se diversifier sur plusieurs millésimes.
Si le marché actions connaît, demain, une correction de grande ampleur, un investissement réalisé aujourd’hui pourrait se transformer en cru d’exception.