Hervé Goulletquer – stratégiste – Direction de la gestion – LBPAM
Etats-Unis : pourquoi baisser le taux directeur quand l’économie va bien ?
La croissance américaine se porte bien ; c’est la leçon à retenir de la publication des chiffres du PIB du deuxième trimestre. Mais alors comment comprendre l’attitude de la Fed ? Par une démarche assurantielle, centrée sur les points d’une inflation « faiblarde » et d’un environnement international « fragile ».
Alors qu’on attend pour mercredi de cette semaine la première baisse du taux directeur de la Réserve fédérale depuis plus de dix ans, l’image de l’économie américaine, formée par les comptes nationaux du deuxième trimestre qui viennent d’être publiés, est plutôt rassurante.
Est-on face à un paradoxe ? Avant de répondre, approfondissons deux points : la « fidélité » de cette image et les motivations de la Fed.
La croissance du PIB a atteint 2,1%, après 3,1% en T1 (T sur T et en rythme annuel). Le glissement sur un an pour la dernière période connue ressort à 2,3%. Comment ne pas conclure que la performance, certes un peu volatile, est favorable ? La référence en la matière peut être le tempo de la croissance potentielle, celle permise par la pleine utilisation des facteurs de production que sont le capital et le travail. L’OCDE, dans une démarche assez consensuelle, l’estime à 2%. Au premier regard, « tout va bien » ; même si la situation n’est pas euphorique. Allons un peu plus loin et « ouvrons le capot » de la croissance américaine. Sans aller jusqu’à « démonter le moteur », disons qu’en termes de dépenses, il y a trois contributions qu’il fait sens de regarder de près : la demande intérieure finale (la plus grosse et la plus importante des composantes de l’économie), les exportations nettes et la formation de stocks. Eh bien, la réalité du deuxième trimestre est en contrepoint par rapport à celle du premier : un fort rebond de la première de celles-ci, dont les effets positifs sur la progression du PIB sont amoindris par les apports négatifs respectifs des deux autres.
Sans aller jusqu’à conclure que les choses vont mieux (la faiblesse de l’investissement est un point à surveiller), la demande domestique se porte bien aux Etats-Unis. La déception viendrait plutôt du côté de la demande extérieure nette. Mais le phénomène n’est pas vraiment nouveau.
Si le diagnostic est le bon, ou au moins s’il est partagé par la Fed, pourquoi donc anticiper une baisse de 25 centimes du taux directeur américain mercredi soir prochain (heure de Paris) ? En fait, celle-ci a moins d’états d’âme sur le profil des dépenses intérieures que sur l’inflation et les implications négatives d’un environnement extérieur moins favorable.
En matière de dynamique des prix, il y a une sorte de « syndrome » de l’inflation trop faible. Jerome Powell, le Président du Board, a insisté sur le point très récemment : « on l’a vu au Japon et on le voit maintenant en Europe ». Et John Williams, en charge du district de New York, d’ajouter de façon plutôt explicite que « la politique monétaire doit vacciner l’économie et la protéger contre la maladie insidieuse d’une inflation trop basse ».
Il n’y a pas débat sur le constat d’un environnement international moins favorable : des tensions sino-américaines au Brexit et du ralentissement du commerce mondial à la mauvaise passe traversée par les systèmes productifs les plus intégrés à celui-ci. En revanche, il est nécessaire de bien comprendre les implications pour les Etats-Unis et de reconnaître que les interactions sont de plus en plus étroites. Il devient nécessaire de se positionner par rapport aux vents contraires venant d’ailleurs.
oilà pour le paradoxe apparent entre croissance satisfaisante et baisse du taux directeur de la banque centrale. Une démarche assurantielle, centrée sur l’inflation et l’environnement international, incite à agir. Il faut aussi s’intéresser à l’actualité des Etats-Unis sur deux autres aspects. D’abord, c’est aujourd’hui que les délégations américaine et chinoise se rencontrent à Shanghai pour reprendre (poursuivre ?) les discussions sur les dossiers commerciaux et économiques. De chaque côté, la posture de départ est la fermeté : on campe sur ses positions respectives. Pour réduire à peu de choses, les anticipations positives, tout le monde a noté que le nouveau membre intégré à l’équipe chinoise est le ministre du commerce, Zhong Shan. On le présente comme un négociateur habile et … un partisan de la ligne dure dans les relations avec Washington. Bref, peu de monde s’attend à des avancées constructives. De quoi conclure que tout « petit pas » en avant sera reçu comme une bonne surprise ?
Ensuite, il faut revenir sur la vigilance dont le marché faire preuve pour ce qui est de la question du change. Les intervenants craignent que l’Administration américaine prenne une initiative visant à faire baisser la valeur du dollar. Sur le fond, on en a déjà parlé, le « remède serait pire que le mal » (si tant est que l’expression soit factuellement adaptée). Il ne reste alors qu’à suivre de près l’évolution de la communication de la Maison Blanche. Disons que sur les dernières heures la confusion a régné. Larry Kudlow, le Conseiller du Président, écarte l’idée de façon tranchée, pour entendre son patron peu de temps après affirmer « qu’il n’avait pas dit qu’il ne ferait pas quelque chose ». Dans le monde tel qu’il va aujourd’hui, la rationalité n’est pas qu’économique. Même lorsqu’on le sait, il est nécessaire de se le répéter ; pour éviter, si tant est que cela soit possible, d’être trop surpris !