Par Cass Business School
L’étude a révélé que les services technologiques pouvaient constituer des substituts ou des compléments stratégiques dans la concurrence entre les plateformes.
Les chercheurs ont découvert que l’entrée gratuite sur les plateformes générait de meilleurs résultats en termes de liquidité et de prospérité en comparaison à un monopole non réglementé. Cependant, cela ne correspond pas forcément au résultat souhaité par le régulateur, car les plateformes entrantes ne parviennent pas à internaliser les externalités qu’elles imposent aux traders et aux concurrents. Les auteurs recommandent de réglementer l’entrée ou, idéalement, les frais de plateforme pour renforcer la prospérité des investisseurs.
L’étude arrive à un moment opportun, après qu’une partie des plus grands courtiers et des plus grandes banques de Wall Street ait annoncé qu’elle soutenait une nouvelle bourse : Members Exchange (MEMX), dont l’objectif est de rompre la suprématie du New York Stock Exchange et du Nasdaq en réduisant les coûts de transaction.
Dans leur étude Exchange Competition, Entry, and Welfare (Concurrence entre les bourses, entrée et prospérité), les chercheurs ont fusionné un modèle de microstructure de marché à deux périodes avec un modèle de concurrence de bourses avec entrée, où les bourses fournissent des services technologiques, afin d’analyser les effets des différents mécanismes d’entrée sur la prospérité.
Le professeur Giovanni Cespa, co-auteur de l’article, affirme que cette approche démontre que les structures de marché qui permettent aux traders d’interagir résultent d’un jeu entre trois parties : les acteurs du marché (négociants et traders), les plateformes de trading et le régulateur.
« Les plateformes produisent des services technologiques, en fixant leur prix avec une marge dont la valeur dépend de la pression concurrentielle imposée par les concurrents. Les négociants achètent des services technologiques aux plateformes et les utilisent pour répondre à leurs besoins de négociation. Dans cette situation, la liquidité du marché est plus importante, le nombre de négociants adoptant la technologie proposée est plus élevé, chacun dépendant de la marge des plateformes. En conséquence, une liquidité plus élevée diminue les coûts des transactions, ce qui est bénéfique pour la prospérité des acteurs du marché », explique-t-il.
Les chercheurs ont découvert qu’une solution de monopole non réglementé générait les pires résultats possibles, à la fois en termes de liquidité et de prospérité, car le détenteur du monopole applique la marge la plus élevée possible, ce qui entraîne le niveau le plus bas possible d’adoption du service technologique, engendrant un faible niveau de liquidité et de prospérité.
À l’inverse, lorsque les plateformes entrent gratuitement, dès qu’elles gagnent suffisamment pour amortir leurs frais d’établissement, on obtient de meilleurs résultats en termes de liquidité et de prospérité. Cependant, un tel résultat ne correspond pas forcément au résultat souhaité par le régulateur, car chaque décision d’entrée d’une plateforme ne permet pas d’internaliser les externalités qu’elle impose aux concurrents et aux traders.
« En réalité, une concurrence accrue réduit la marge du secteur, ce qui comprime les profits des bourses et entraîne un effet négatif de baisse de la rentabilité. En même temps, comme une marge plus faible encourage l’adoption de la technologie, une entrée plus élevée améliore la liquidité, ce qui profite à la prospérité des traders et entraîne un effet positif de création de liquidité », déclare le professeur Giovanni Cespa de la Cass Business School.
Dans le cadre d’une politique de fusion, le régulateur choisit le nombre de plateformes qui maximise la prospérité totale, ce qui garantit qu’aucune plateforme ne subisse de perte. Ainsi, l’entrée gratuite est généralement excessive, car le régulateur internalise l’effet de baisse de la rentabilité. Réciproquement, si, en plus de contrôler l’entrée, le régulateur est en mesure de subventionner les plateformes pour leur contribution aux services de fourniture de liquidités, l’entrée peut être excessive ou insuffisante selon la force relative des externalités induites.
Le professeur Giovanni Cespa explique que la politique de fusion n’est que l’un des instruments à la disposition d’un régulateur, et l’étude analyse également le seuil de prospérité associé aux contrôles des frais technologiques.
Les chercheurs ont découvert qu’une situation de monopole réglementé (lorsqu’un régulateur définit des frais suffisamment bas pour que l’entrée sur le marché soit avantageuse pour une seule plateforme) permettait de réaliser des économies sur les frais d’établissement, ce qui semble être un meilleur résultat que tous ceux obtenus par l’interaction concurrentielle, qu’elle soit réglementée ou non.
« Du point de vue de notre modèle, cela met en perspective les plaintes récentes des acteurs de marché ayant demandé une surveillance réglementaire plus stricte des décisions des bourses américaines concernant la tarification des services technologiques », dit-il.
Le professeur Giovanni Cespa explique que la recherche suggère que les décisions des bourses concernant les capacités technologiques peuvent être un facteur clé pour la liquidité du marché, en plus des facteurs habituels basés sur la demande, mis en évidence dans les ouvrages sur la microstructure de marché (p. ex. arbitrage du capital et capacité de couverture des risques du marché).
« La détermination de la liquidité dans un modèle où la structure du marché est déterminée par des forces de marché ouvre un certain nombre de perspectives intéressantes. Par exemple, nous avons observé que lorsque les négociants deviennent plus prudents, ils ont tendance à accorder plus d’importance aux services technologiques. Cela signifie que leur demande en technologie de plateforme peut augmenter, ce qui aurait un effet positif sur la liquidité du marché. »
« Cela sert de mise en garde contre l’idée commune selon laquelle les dispositions réglementaires, qui rendent la fourniture de liquidité plus coûteuse pour les banques, réduisent les liquidités. Cela fournit également une explication potentielle aux études empiriques divergentes sur les réglementations d’après-crise visant à diminuer les activités de trading des banques d’investissement. »