Par Laurent SAINT AUBIN – Gérant Actions, Immobilier Europe
et Gérant du FCP SOFIDY Sélection 1- Sofidy
Avec une hausse de 8,8 % depuis le 1er janvier, l’immobilier coté a progressé bien moins vite que les indices généralistes (+16,5 % pour le STOXX 600) alors même que les taux de marché sont à leur plus bas historique (l’emprunt allemand à 10 ans assure une rémunération négative supérieure à 2 %), traduisant un niveau élevé d’aversion au risque de la part des investisseurs.
Les sous-performances relatives de l’immobilier coté ont affadi le caractère défensif du secteur aux yeux des investisseurs alors même qu’il s’agit de leur motivation première d’investissement sur ce segment.
Les caractéristiques défensives de l’immobilier coté, qui sont une exposition modérée au cycle économique, des portefeuilles immobiliers sous-jacents soutenus par le niveau élevé des transactions sur les marchés physiques, un endettement fortement abaissé sur les dix dernières années et des conditions de refinancement exceptionnellement favorables, devraient pourtant comme par le passé conduire à une nette surperformance de ce segment dans un contexte d’aversion au risque. Et cela, d’autant plus que la décote sur Actif Net Réévalué (ANR), de -13 %* est aujourd’hui significative.
Alors pourquoi le secteur de l’immobilier coté sous-performe-t-il ?
- Première raison : la sous performance continue des foncières de commerce. Les publications du premier semestre devraient souligner la bonne résistance des foncières cotées de la zone Euro et des centres à forte fréquentation qu’elles possèdent avec une estimation d’une stabilité de la croissance LFL, voisine de 3 %, et baisses d’ANR EPRA comprises entre -1 et -5 %*.
- Deuxième raison : le risque nouveau supporté par les foncières de logement en Allemagne suite à un projet de gel des loyers à Berlin dont la constitutionnalité et l’effet sont très incertains. A cet égard, les résultats du premier semestre devraient afficher une croissance des loyers LFL comprise entre +2,8 et +4,2 % et une progression des ANR EPRA comprise entre +5 et +8 %*.
Pour notre part, nous restons constructifs et sommes convaincus que dans les deux cas, les publications conduiront à un re-rating de ces deux segments. Et cela même s’ils ne permettront pas d’effacer les incertitudes liées au développement du commerce électronique, à la fragilité des enseignes et à la densité des surfaces de commerce pour les foncières de commerce et aux problèmes sociaux nés de la hausse des loyers et des prix dans les grandes métropoles européennes pour les foncières résidentielles allemandes.
Notre politique d’investissement récente a, ces dernières semaines, consisté à maintenir une position élevée sur le segment résidentiel en renforçant les titres non exposés au marché berlinois. D’autre part, nous avons augmenté la pondération sur les valeurs de croissance (secteurs dits alternatifs : logistique, résidences étudiantes, foncières de Data Centers…) où la visibilité structurelle demeure très élevée alors même que la prise en compte des taux sans risque par nos modèles de valorisation pousse les valorisations cibles à la hausse.
*Source Green Street Advisors