Par Ned Naylor-Leyland, Responsible de la stratégie Gold & Silver chez Jupiter Asset Management
Il est important de distinguer l’or au sein du système financier de l’or en dehors de celui-ci lorsqu’on aborde le sujet des valeurs refuges. Au sein du système financier, le XAU (la version « OTC FX » de l’or) domine la formation des prix et ses fluctuations sont déterminées par l’évolution des anticipations de taux réels. Parallèlement, depuis la crise financière mondiale, les banques centrales ont progressivement transféré leurs réserves des bons du Trésor vers l’or physique.
Par ailleurs, depuis cinq ans, les investisseurs « long-only » opérant au comptant au sein du système financier sont totalement absents des marchés de l’or. Les avoirs en ETF sur or physique sont inférieurs aux niveaux de 2020, alors que le cours de l’or était inférieur à 2 000 $ l’once. Ce manque d’intérêt dans les portefeuilles contraste fortement avec l’activité très soutenue des spéculateurs recourant à l’effet de levier, en particulier depuis 2024.
La flambée du cours de l’or, passé de 2 100 à 5 500 dollars, a été alimentée par l’effet de levier, le suivi de tendance et le discours sur la dépréciation monétaire chez les spéculateurs, notamment les hedge funds, les CTA et les traders.
Il n’était donc pas surprenant, cette année, d’observer un désendettement marqué en 2026, accompagné de chocs liés aux anticipations de hausse des taux en deux vagues (Warsh et Iran). Rien de tout cela n’affecte le rôle de l’or en tant que véritable valeur refuge ni son statut réel de monnaie sans risque. La difficulté pour les acteurs des marchés financiers réside dans la prise de conscience du clivage entre les banques centrales (qui considèrent l’or comme un actif sans risque) et le comportement des marchés financiers occidentaux.
Contrairement aux banques centrales, le système financier occidental est confronté à une concurrence forcée entre les actifs sans risque (les bons du Trésor) et la devise locale (le dollar américain). Cela explique l'obsession pour la notion de « cours de l'or », qui n'est bien sûr en réalité que le cours XAU/USD.
La question de savoir ce qui est sans risque et ce qui constitue véritablement une valeur refuge a longtemps été, au mieux, un sujet de discussion marginal, mais lorsque nous dépasserons à nouveau le précédent plus haut de 5 500 $ l'once, nous pensons que ce sujet sortira de l'ombre (où il se trouvait depuis 2024) pour entrer dans la conscience collective, avec toutes sortes d'implications pour les flux et la formation des prix.
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